在当前这样一个不稳定的环境下，纵观全球资本市场，如何理解这样的商品价格走势?
当前市场展现出极度割裂的定价：商品以历史少见的波动率暴涨，而美债收益率反而出现“牛平”的特征，3月加息预期显著降温，黄金继续上涨，但权益市场没有定价加息预期降温的利好，资金去后周期板块避险。这种极度割裂的定价表现出当前主要矛盾是战争带来的不确定性，同时在滞与胀的抉择中，市场并未进一步定价“通胀-加息预期”螺旋式上升，反而对经济给了更大的权重。
从历史来看，战争中的股市往往先跌后涨，海湾战争中的油价与股市完全负相关，和当前非常类似，因此当前等待冲突结束，市场会回归原有的主线逻辑。对于成长股而言，加息不再是主要矛盾，2月14日以来，半导体、光伏等出现了一波上涨。对于当下，继续追涨与战争相关的商品不是最好的选择，增配前期超跌的权益更为合适。
当前大类资产配置的思路和策略具体是什么?
大宗商品：止盈战争相关商品，保留黄金与国内工业品的战略配置。
CRB指数：当前与战争相关的商品已经脱离基本面暴涨，历史最极端的back结构反应极强的投机情绪，建议适度止盈。国内政策转向稳增长，地产景气度有望修复，国内工业品存在继续反弹需求。
黄金：黄金也是博弈俄乌冲突的品种，短期可能出现剧烈波动。从年度维度看，战略做多黄金的逻辑依然顺畅，美国经济衰退、美联储难有更激进的加息是黄金牛市的底牌。
权益资产：等待冲突结束，权益上行脉冲不会缺席。
美国：美债利率拐头向下，加息预期降温，美股近期回调主要来源于俄乌冲突带来的情绪冲击，待冲突结束，美股依然能够有一波上行脉冲，反弹期以前期超跌的纳指与半导体作为首选。中期，美国经济有衰退风险，当衰退进入量价齐跌杀盈利阶段时，美股还会有一波中期回落。
欧洲：俄乌冲突对欧洲而言不仅仅是短期情绪冲击，对中期经济与金融市场冲击都相对较大，而即便未来全球风险偏好回升，风格大概率也是成长占优，价值属性的欧股或难有超额收益。
中国：节后A股反弹力度很弱，但主要源于俄乌冲突升级带来的情绪冲击，我们的真实盈利指数在去年12月-今年1月回落后，将在今年2-4月持续反弹，意味着短期A股具备基本面支撑。当下A股用震荡来消耗外围的利空，若冲突结束，则指数可以出现一波上行脉冲。风格上，红利风格是避险美联储加息预期与俄乌冲突的品种，冲突结束与3月加息落地后，指数的进攻需要以成长风格来引领。
固定收益：中债利率震荡反弹。
美国：近期油价飙升，美债收益率反而下降，不仅有战争带来的不确定性因素，也有美国经济即将加速放缓的周期因素。战争结束后，预计美债利率先有短期反弹，但随后回到经济放缓的核心逻辑，下一个配置时点是3月议息会议后。
欧洲：俄乌冲突对欧洲经济影响更大，冲突结束是下一个欧债收益率趋势下行的时点。
中国：近期短债调整明显大于长债，反应市场对此前过于宽松的预期修正，宽信用对经济有季度级别刺激作用，3月利率仍然趋于震荡反弹，预计4月有相对好一点的配置窗口。
从我们披露的2月CPI/PPI数据来看，如何看待通胀走势?
CPI从环比看：2月CPI环比上涨0.6%(前值0.4%)，涨幅扩大，但未超过往年同期水平。食品端受春节涨价因素驱动，环比上涨1.4%，但仍弱于季节性水平。非食品端环比上涨0.4%，涨幅扩大0.2个百分点，和往年同期涨幅相近，但结构有分化。
3月CPI同比预计将开始小幅回升。往年3月多是春节后消费淡季，物价环比走弱，但今年春节较早，因此3月物价下跌幅度应当弱于往年，叠加近期石油价格大幅上涨，终端消费的汽油价格也将不断调整指导价，此外因原材料成本压力向下游传导的迹象越来越多， 3月物价有较强支撑。预计3月起CPI同比运行中枢将在波动中不断走升。
PPI从环比看：2月PPI环比上涨0.5%(前值-0.2%)，由降转升。生产资料价格上涨0.7%(前值-0.2%)，由降转升。国际原油价格大幅上涨，带动国内石油相关行业价格上行，其中石油开采价格上涨13.5%，精炼石油产品制造价格上涨6.5%，有机化学原料制造价格上涨2.9%。受国际因素影响，国内有色金属冶炼和压延加工业价格上涨2.0%。黑色金属矿采、加工业价格也不同程度上涨。煤炭价格继续回落，煤炭开采和洗选业、煤炭加工价格均下降2.4%。
3月PPI同比仍有延续回落可能。3月以来，俄乌危机及相关制裁扰动未来原油供应预期，原油、化工品等大宗商品价格上涨幅度较大，预计PPI环比涨幅将扩大，但3月基数进一步大幅走高，同比存在延续回落可能，仍要观察3月中下旬原油价格走势。
从行业角度如何看商品价格大涨产生的影响?
彭博商品现货指数本周上涨近9%，创下1974年9月以来最佳单周表现，各类大宗商品飙升。受俄乌冲突以及欧美对俄制裁影响，短期内市场对于能源、谷物和金属短缺问题产生恐慌。彭博商品现货指数势(追踪23个期货合约的指数)本周内上涨近9%，创下1974年9月以来最佳单周表现。其中，原油是关键的推动因素之一，3月4日英国布伦特原油现货价格突破至每桶120.33美元，2022年初至今涨幅近50%。金属方面，在供应链持续受到影响的情况下，镍、铜和铝等大宗商品价格进一步飙升。粮食方面，俄罗斯与乌克兰是全球小麦、玉米与葵花油出口大国，葵花油与豆油存在替代关系，本周芝加哥期货交易所小麦期货合约上涨40%，创下最大单周涨幅;玉米上涨16%;大豆上涨5%。
国内大宗商品价格监管趋严，铁矿石、煤炭等政策调控继续保持高压，国内外“温差”待消减。2月28日国家发改委表示，当前铁矿石市场供需总体稳定，国内库存处于多年高位，近期价格过快上涨，存在炒作成分。国家发改委将高度关注铁矿石市场价格变化，严厉打击散布虚假信息、哄抬价格、恶意炒作等违法违规行为。此前，2月23日国家发改委针对部分煤炭价格指数与市场煤价实际水平明显不符的情况，要求煤炭价格指数机构抓紧整改，严格规范价格指数采样行为;同时将持续做好煤炭市场煤价监测。
从物流的角度，后疫情时代全球主要经济体持续复苏，大宗商品的需求持续旺盛;叠加俄乌冲突持续升级，各类供给或受到冲击，大宗商品或将迎来牛市局面，高景气度或向供应链转移。参考历史过往趋势，大宗商品贸易商的股价与大宗商品价格走势趋同。建议关注物产中大。
从航运的角度，欧洲众多码头服务商不再处理俄罗斯货物，或导致大量集装箱滞留在船舶上，并加剧港口拥堵;同时，部分陆运和空运航线中断或导致该部分货物运输转向海运。西北欧地区的恶劣天气导致了码头大面积停工，港口拥堵加剧。同时，欧美对俄制裁持续升级，鹿特丹港、不来梅港和汉堡港等众多欧洲码头服务提供商不再处理源自或运往俄罗斯的额外货物，包括转运货物。这将导致大量集装箱滞留在船上，进一步加剧欧洲码头的拥堵情况。此外，部分穿越俄罗斯的陆路和空中航线已无法用于货物运输，或将被迫转向海运，将进一步加剧集运市场紧张的供需关系。继续推荐中远海控、东方海外国际和海丰国际，建议关注ZIM、美森。
如何看待镍、铝等金属原材料价格的持续上涨?
镍：镍价高位支撑市场看涨情绪，菲律宾苏里高雨季预计 3 月中下旬结束，短期镍矿资源仍然紧缺，同时运费持续上涨进口成本增加显著。
镍库存偏低令人担忧，主要生产国俄罗斯出口镍等相应产品受到不小的影响，而这就有可能会对全球原生镍的供应产生一定程度的冲击，并极有可能进一步对镍价产生相应的影响，导致镍价持续维持在高位附近。菲律宾雨季尚未结束，中高镍矿资源较少，矿山挺价为主，FOB价格高位高镍铁即期利润尚可，目前主流镍铁厂在一轮刚需补库后，对于高价观望为主，个别低库存镍铁厂议价中。受冬奥会影响，部分北方及山东地区镍铁厂继续停产和减产，山东影响较大，短期供应偏低，将继续支撑价格上行。
铝：成本上，由于供应持续偏紧，国产矿石价格出现上行迹象，而进口矿石价格暂未调整，综合来看氧化铝企业用矿成本有所提高;伴随冬奥会结束，动力煤下游需求提升，导致其价格也基本止跌转涨。整体来看，近期原材料价格整体向上，导致氧化铝行业成本压力略有增加。上游原料氧化铝价格继续回调，周均降幅增加，电价方面，自备电价格稍有回调，但部分地区网电价格有所上涨，综合下来电价成本波动较小，电解铝行业整体成本受氧化铝带动下降。
铜：供应上，财税 40 号文将于 3 月 1 日起实施，再生铜加工行业获得的返税金额减少，加工企业和再生铜资源回收企业的成本可能上升，因此预计废铜供应量将会开始收缩。东欧战事继续进行，乌克兰方面泽连斯基要求美国设立禁飞区遭拒绝，美国和北约再次表示不会参与对俄作战，但欧盟通过了一项讨论乌克兰加入欧盟的动议。俄乌快速启动第二轮谈判说明双方都急于停战，但美欧大量军事援助和政治支持或令乌增强抵抗信心。如不能尽快停战战事持续不可避免大量伤亡，西斱政府在民意推动下经济制裁还可能升级。战事仍高度不确定，关注第二轮谈判进展。拜登发表国情咨文，表示通胀是政府工作重点，但对俄油气制裁仍是可能选项。
锌：锌合金价格震荡上涨，市场订单刚需为主，俄乌局势激烈，地缘政治引发的短期冲突推动欧洲天然气价格一路飙升，锌锭价格跟随高位运行，带动国内合金厂成本压力增大，部分厂家上调加工费增大利润空间。价格一路走高，大多下游及终端采购刚需拿货为主，看跌情绪浓厚，整体市场成交相对平淡，还需进一步等待库存的阶段去库。市场整体看来呈现供应端成本上涨而需求端消费不足的局面。
黄金：黄金价格走势仍受俄乌地缘政治影响而波动剧烈。俄乌冲突短期内看来无法迅速得到平息，随着乌克兰冲突加剧，俄罗斯在乌克兰第二大城市哈尔科夫继续有军事行动，对油价飙升加剧通胀的担忧充斥市场，市场避险情绪再度升温，降低了债券的吸引力，黄金已取代美国国债，成为避险首选，投资避险交易仍主导贵金属市场的走势。此外，美联储主席鲍威尔赴众议院金融服务委员会发表经济证词时表示，尽管面对俄乌冲突前景的不确定性，但美联储仍将于本月开始升息，以遏制不断飙涨的通胀，并且在升息后开始缩减资产负债表，但时间未定。美联储3月升息50基点的几率已经降至不到5%，市场预测欧洲央行长久以来首次升息的时间点，则会从2022年12月底推迟到2023年。为此投资人对央行大幅紧缩的预期心理转淡，而黄金则从美债收益率的下滑中将获得额外的支撑。
